Carmignac Portfolio Grande Europe : La Lettre du Gérant

Au cours du quatrième trimestre 2024, Carmignac Portfolio Grande Europe ( part A EUR) a réalisé une performance négative de -3,20%, par rapport à l'indicateur de référence qui s'est établi à -2,63%. Néanmoins, la performance du fonds sur l'année est de +11,27%, contre +8,78% pour l'indicateur de référence.

L'année a commencé dans la même dynamique que les marchés ont terminé en 2023, portée par l'optimisme des banques centrales des deux côtés de l'Atlantique en ce qui concerne les réductions de taux d'intérêt. Ce qui est très encourageant, c'est que cette dynamique s'est maintenue même lorsqu'il est devenu évident que les attentes en matière de réduction des taux étaient trop élevées, en raison de la solidité de l'économie américaine et d'un ralentissement du déclin de l'inflation.

En mars, nous avons constaté un renforcement des performances, les secteurs cycliques tels que les banques et l'automobile ayant enregistré un regain d'activité. Un net changement s'est opéré au deuxième trimestre, en raison de données économiques plus fortes que prévu et d'une baisse de l'inflation plus lente qu'espérée, bien qu'au fur et à mesure que la période avançait, la situation s'est détendue, permettant à certaines banques centrales, notamment la Banque centrale européenne (BCE), de commencer à réduire leurs taux d'intérêt.

Des rotations sectorielles ont commencé à être observées et la volatilité s'est accrue au cours du troisième trimestre, avec un retournement en faveur des secteurs cycliques.

L'année s'est achevée sur un dernier trimestre médiocre pour les actions européennes. La croissance des bénéfices est restée modeste, et l'on ne s'attend qu'à une croissance de 3 % pour l'ensemble de l'année. La perspective d'une présidence Trump et les réactions qu'elle a suscitées, ainsi que le risque de hausse des tarifs douaniers qui en découle, ont fait que les actions européennes ont été nettement à la traîne du rallye qui a eu lieu aux États-Unis. De même, les valeurs de consommation exposées à la Chine ont vu leur enthousiasme s'estomper face à l'ampleur des mesures de relance domestique en Chine. La situation macroéconomique n'était guère meilleure, avec des indicateurs manufacturiers en contraction, un conflit prolongé au Moyen-Orient, des perturbations politiques et une incertitude budgétaire en France, avec l'annonce d'une majoration de l'impôt sur les sociétés et une augmentation progressive des rendements obligataires. L'engagement continu de la BCE à réduire les taux d'intérêt a été au moins un point positif pour la région.

La performance du fonds au cours de l'année peut être divisée en deux phases distinctes. Au premier semestre, le fonds a été soutenu par les secteurs de la technologie et de la santé. Une fois de plus, Novo Nordisk a été le titre qui a le plus contribué à la performance du fonds. Les secteurs de la consommation ont été faibles au cours du premier semestre, en raison du ralentissement de la croissance économique et, en particulier, des dépenses de consommation. Le secteur des produits de luxe en particulier a souffert au cours de ces mois. Avec le repli observé sur Hermes en janvier, nous avons vu une opportunité pour les investisseurs à long terme comme nous de commencer une position dans une société dont les produits sont au sommet de la désirabilité, de l'exclusivité et donc aussi du pouvoir de fixation des prix. Avec ses résultats annuels, la société a confirmé ce profil avec une croissance à deux chiffres et a prévu de nouvelles augmentations de prix d'environ 8 %, confirmant ainsi nos prévisions d'une croissance des ventes de 13 % en 2024.

Le second semestre de l'année a été un peu plus difficile à gérer, en raison des rapports mitigés des entreprises et de la chute des marchés mondiaux, menés par les noms de la technologie qui étaient forts au premier semestre 2024. La reprise a été menée par des valeurs cycliques sensibles à la conjoncture et anticipant une reprise future, après la confirmation de la baisse des taux de la Réserve fédérale (FED) en septembre.

Alors que les secteurs cycliques ont pris la tête du marché, les secteurs précédemment forts du marché, notamment la santé et la technologie, sont restés à la traîne. Cette situation a été défavorable à notre fonds, car nous avons généralement une forte exposition à long terme à ces secteurs. Inversement, à long terme, nous évitons les secteurs tels que les financières, qui ont été solides.

Plusieurs de nos valeurs de consommation ont contribué négativement à la performance de notre fonds au cours de la période, L'Oréal étant la valeur la plus faible. Dans les secteurs de la santé et de la technologie, bien que notre surpondération n'ait pas été favorable, notre sélection de titres a contribué positivement à la performance.

Au troisième trimestre, nous avons considérablement réduit notre pondération en ASML, qui est passée de c.8 % à c.3 %. Nous étions inquiets du fait que les actions du secteur des semi-conducteurs s'étaient bien comportées et semblaient techniquement étendues, et qu'elles étaient de plus en plus corrélées à des noms américains tels que Nvidia, dont les attentes étaient presque impossibles à dépasser à court terme. Il s'avère que nous avions raison puisque l'action a été liquidée après les résultats du deuxième trimestre.

Au quatrième trimestre, nous étions de plus en plus prudents à l'approche d'un essai clinique de stade avancé sur le cagri-sema, le produit de nouvelle génération de Novo Nordisk, dont les chances de succès étaient déjà extrêmement élevées. En conséquence, nous avons réduit la taille de notre participation de 9% au début de l'année à environ 5% au début de l'événement. Il s'est avéré que si le médicament a permis une perte de poids d'environ 23 % au bout d'un an, cela n'a pas été à la hauteur des attentes et l'action a chuté de façon dramatique, de l'ordre de 20 %. Après cette chute, que nous considérons comme une réaction excessive, nous avons commencé à ré-augmenter notre exposition. Nous pensons que la société peut accroître ses bénéfices de l'ordre de 20 à 25 % par an à moyen terme, maintenant que les obstacles à l'approvisionnement en médicaments ont été éliminés, ce qui permet de répondre à la forte demande.

Au cours du second semestre, nous avons ajouté deux noms dans le secteur de la santé. Tout d'abord, BioNTech, au sein de notre poche biotech. L'entreprise avait été bénéficiaire de Covid en 2020. La demande de vaccins ayant diminué et le nom ayant perdu de sa popularité, l'action est tombée à environ 90 USD. C'était l'occasion de commencer à détenir une participation. Nous apprécions le fait que la société ait 32 projets en cours de développement pour toute une série de maladies. Ses succès antérieurs en matière de vaccins lui permettent de financer ses projets en interne en utilisant les importantes réserves de liquidités qu'elle a constituées grâce aux vaccins Covid. Deuxièmement, Galderma. Cette société est spécialisée dans les produits dermatologiques ayant des effets bénéfiques sur la santé ou l'esthétique, qu'il s'agisse de médicaments prescrits pour des maladies de la peau telles que l'eczéma ou les éruptions cutanées, ou de produits esthétiques utilisés dans des applications cosmétiques. Les segments dans lesquels l'entreprise opère connaissent une croissance relativement rapide, qu'elle dépasse grâce à l'innovation et à une forte exécution commerciale, ce qui se traduit par une croissance organique élevée à un chiffre. En outre, les récentes autorisations de mise sur le marché de médicaments offrent des perspectives intéressantes pour les prévisions à moyen terme.

Nous continuons à nous concentrer sur les actions et les secteurs qui offrent une forte visibilité sur les ventes et les bénéfices. Nous avons un horizon d'investissement de 5 ans et nous restons fidèles à notre processus qui consiste à nous concentrer sur des sociétés rentables avec des rendements du capital élevés, en réinvestissant pour la croissance. Nous pensons que ces sociétés continueront à offrir les meilleurs rendements à long terme pour les investisseurs. Cependant, notre point de vue tactique est de se positionner de manière défensive. Cette position repose sur le fait que les dégradations constantes des bénéfices entraîneront probablement une chute des marchés. Les données économiques récentes confirment ce point de vue, en dépit d'une inflation qui s'est récemment raffermie (à un niveau absolument bas) et de la vigueur de l'emploi, et malgré l'euphorie suscitée par Trump 2.0. La baisse des rendements à mesure que les pressions inflationnistes s'atténuent devrait commencer à apporter un soutien. Nous continuons de penser qu'avec le ralentissement de la croissance, l'inflation continuera de diminuer, ce qui permettra aux taux de repartir à la baisse, comme ils ont commencé à le faire. C'est pourquoi nous voulons contenir toute cyclicité/bêta/momentum/illiquidité nette, ce qui se reflète dans nos transactions depuis le début de l'année.