Carmignac Portfolio Emergents: Brief van de Fondsbeheerders

Carmignac Portfolio Emergents heeft in het eerste kwartaal een daling van -0,31%² laten optekenen, tegenover een daling van -1,33% voor zijn referentie-indicator³.

2025 is dus voorzichtig van start gegaan, in afwachting van de onderhandelingen over wederzijdse tarieven, die voor alle opkomende markten, en in het bijzonder voor China, een uitdaging beloven te worden. Maar dit begin van 2025 markeert vooral het einde van het Amerikaanse exceptionalisme. Meer dan tien jaar lang konden Vermogensverdelers maar één ding doen: beleggen in de Amerikaanse aandelenmarkt, die vrijwel zeker garant stond voor voortdurende outperformance. En elke technologische vooruitgang versterkte deze trend alleen maar. Beleggers moesten ook opkomende markten vermijden, wat alleen maar volatiliteit en underperformance met zich meebracht. Dit heeft geleid tot een situatie van enorme onderpositionering op aandelen uit opkomende markten. Als we kijken naar fondsen met de MSCI als referentie-index, zien we een gemiddelde allocatie die meer dan 50% lager ligt dan het neutrale niveau, waarbij de allocatie aan opkomende markten begin 2025 4,8% bedroeg, vergeleken met een indexweging van opkomende markten van 10,1%⁴. Als beleggers een neutrale positie in deze markten zouden innemen, zou dit leiden tot stromen van meer dan 1,5 biljoen dollar, of ongeveer de helft van het Franse bbp. En dit betreft slechts een deel van de sector Vermogensbeheer.

Het einde van het Amerikaanse exceptionalisme kan voornamelijk door twee factoren worden verklaard. Ten eerste de politieke factor. De komst van Donald Trump en zijn isolationistische ideologie markeert een beslissende verandering in het economische paradigma. De globalisering van de economie heeft een halve eeuw lang de grote Amerikaanse multinationals bevoordeeld, wat de uitstekende beursprestaties mogelijk heeft gemaakt van Amerikaanse bedrijven waarvan de kosten hebben geprofiteerd van goedkope arbeid, vooral in Azië. De wens om de productiebasis te repatriëren naar Amerikaanse bodem zou deze trend moeten keren. De tweede factor heeft te maken met de technologische vooruitgang in China, waarover we in deze kwartaalverslagen al enkele jaren rapporteren, maar die door de markten werd onderschat. Dankzij de release van DeepSeek in januari kon de hele wereld zien dat China in staat is om hulpmiddelen voor taalmodellen voor kunstmatige intelligentie te ontwikkelen die vergelijkbaar zijn met die uit Silicon Valley. Bovendien zijn deze modellen efficiënter dan de Amerikaanse modellen en zouden ze zich dus moeten kunnen ontwikkelen zonder de meest geavanceerde chips van Nvidia. Tegelijkertijd zijn de Chinezen erin geslaagd om een spectaculair technologisch ecosysteem rond Huawei te ontwikkelen met vooruitgang op cruciale gebieden zoals geheugen (DRAM en Nand), halfgeleidersgieterij en GPU's. De markten beginnen een glimp op te vangen van de Chinese suprematie op het gebied van hoogwaardige technologie, zoals bij elektrische auto's, waardoor China in slechts een paar jaar tijd de grootste auto-exporteur ter wereld is geworden. De accu's van de nieuwste modellen van BYD kunnen in 5 minuten worden opgeladen, wat een vooruitgang is ten opzichte van Tesla en andere producenten. De combinatie van deze twee factoren zou moeten leiden tot een herschikking van portfolio's in de richting van opkomende markten ten koste van de Amerikaanse markten.

We blijven constructief over de Chinese markten. Hoewel er nog steeds structurele problemen zijn, zien we een verandering in de perceptie. Zes maanden geleden beschouwden beleggers China als onbelegbaar. De markten beseffen nu dat geopolitieke problemen China pijn doen, maar niet vernietigen. De Chinese export naar de Verenigde Staten vertegenwoordigt slechts 3% van het Chinese bbp en China exporteert nu meer naar opkomende landen dan naar OESO-landen. Bovendien hebben de Amerikaanse exportcontroles niet het beoogde effect gehad. Ze hebben het tegenovergestelde effect gehad, ze hebben China ertoe aangezet om meer te investeren in de technologische toeleveringsketen met aanzienlijke vooruitgang.
De Chinese markt vertegenwoordigt 26,2% van onze portfolio⁵, wat onderwogen is in vergelijking met onze referentie-indicator. Anderzijds verschilt de samenstelling van onze portefeuille aanzienlijk van die van de indices, aangezien we voornamelijk beleggen in hightechbedrijven, banken, cyclische bedrijven met blootstelling aan vastgoed en exportaandelen die kwetsbaar zijn voor de invoering van tarieven door de Amerikaanse president vermijden. In de loop van het kwartaal hebben we onze positie in Didi (2,8% van de portfolio), het Chinese equivalent van Uber, versterkt. Naast een zeer winstgevende activiteit in China breidt het bedrijf uit in Latijns-Amerika, waar het met succes de concurrentie aangaat met Uber en zich voorbereidt op de lancering van robottaxi's deze zomer.

We houden een aanzienlijke allocatie in India, waar de langetermijnvooruitzichten veelbelovend blijven ondanks de zwakte sinds het laatste kwartaal van 2024. Onze reis naar India bevestigde onze gunstige vooruitzichten voor het land (sterke groei, politieke stabiliteit, gezonde lopende rekening) en de recente correctie biedt ons interessante instapmomenten.
Tijdens de periode hebben we onze Indiase portefeuille (21,4% van het fonds) versterkt door een nieuwe positie te nemen in PolicyBazaar, een verzekeringsmarktplaats. Verzekeringen in India zijn een veelbelovende markt omdat ze ondergewaardeerd zijn in vergelijking met andere opkomende landen. PolicyBazaar stelt ons in staat om een positie in deze sector te verwerven zonder het balansrisico op zich te nemen, aangezien zij gewoon een commissie nemen op nieuwe producten die in India worden gekocht. Hun marktaandeel is gestegen tot 16%⁶, dankzij opmerkelijk succes als ondernemer, en ze zijn met vergelijkbaar succes begonnen met het aanpakken van de markt voor bankkredieten. Onze allocatie aan Zuidoost-Azië exclusief India blijft laag (2,5% van de portefeuille), vanwege geopolitieke spanningen en de waarschijnlijke komst van hoge tarieven, die zouden moeten leiden tot een afname van de economische activiteit en investeringen.

We zijn gerustgesteld over onze Latijns-Amerikaanse blootstelling (21,0% van de portfolio), die zou moeten profiteren van de nieuwe economische orde. Mexico lijkt relatief onaangetast door de eerste aankondigingen van Trump, wat ons standpunt versterkt dat dit land een aanzienlijk marktaandeel zou moeten innemen in de Amerikaanse import, ten nadele van China en Zuidoost-Azië. De rest van het continent, geleid door Brazilië, zou moeten profiteren van de geopolitieke spanningen tussen de Verenigde Staten en China. De Chinezen zullen hun aanvoer van grondstoffen waarschijnlijk verleggen naar Latijns-Amerika in plaats van ze bij Amerikaanse boeren te kopen. Aan de andere kant zal de daling van de olieprijs waarschijnlijk gevolgen hebben voor de Latijns-Amerikaanse valuta's. Daarom hebben we ons ingedekt tegen de Braziliaanse real en de Mexicaanse peso.

Opkomende markten begonnen 2025 beter te presteren dan ontwikkelde markten, wat ongebruikelijk is gezien de historische trend van underperformance in de afgelopen jaren. Paradoxaal genoeg lijkt de onzekerheid als gevolg van het agressieve beleid van Donald Trump gunstig te zijn geweest voor opkomende markten. De invoering van tarieven en het in de steek laten van zijn belangrijkste bondgenoten lijken zeer schadelijk voor de Verenigde Staten en leiden tot een verlegging van de handel van de VS naar opkomende landen (de tarieven die China als vergelding heeft ingesteld op landbouwproducten uit de VS zouden ten goede kunnen komen aan landen als Brazilië en Argentinië).
In deze context handhaven we onze weloverwogen allocatie aan China, met een focus op binnenlandse bedrijven, een aanzienlijke blootstelling aan India en een behoorlijke blootstelling aan Brazilië en Mexico, die het goed lijken te doen.
Daarnaast hebben we het cyclische karakter van de portfolio verminderd om ons te beschermen tegen de onzekerheid van het beleid van Donald Trump. Het fonds richt zich op stock picking, waarbij de financiële gezondheid en waarderingen van bedrijven onze belangrijkste overwegingen zijn bij het samenstellen van de portfolio, zoals blijkt uit onze top tien van participaties, die bestaat uit bedrijven waarin we veel vertrouwen hebben qua waardering.

Carmignac P. Emergents Fonds positionering sinds 31/03/2025