Geachte heer, mevrouw,

In mijn vorige brief wees ik erop dat het lang niet zeker is dat de recessie waar iedereen sinds begin dit jaar op zit te wachten, er ook echt komt. Het is wachten op Godot. We zijn nu drie maanden verder en hoewel er geen twijfel over bestaat dat de wereldwijde groei steeds meer tekenen van verzwakking vertoont, lijkt die recessie nog ver weg.

De veerkrachtige bedrijvigheid, die toch geconfronteerd werd met een enorme rentestijging, is aan beide zijden van de Atlantische Oceaan te danken aan een ongekende budgettaire vrijgevigheid, die erop gericht was huishoudens en bedrijven te compenseren voor het inkomensverlies als gevolg van de coronacrisis. Drie jaar na de uitbraak van dit virus is er nog steeds een gebrek aan begrotingsdiscipline, waardoor de overheidstekorten toenemen. Tegelijkertijd heeft dit een stimulerende werking op de economie.

Bovendien is het restrictieve monetair beleid weinig effectief gebleken. De hoge consumptie, die te danken is aan de stijgende lonen en lage werkloosheid, wordt namelijk in stand gehouden door de aanhoudende druk op met name de arbeidsmarkt. Een heel ander verhaal is de impact van dit beleid op het vermogen van overheden om hun groeiende tekorten te financieren nu de rente wat hoger is. Gezien de vooruitzichten voor de waarderingen blijft de aandelenmarkt een zekere aantrekkingskracht uitoefenen op het spaargeld van huishoudens, terwijl de grote traditionele geldschieters, China en Japan, zich geleidelijk afkeren van Amerikaanse en Europese obligaties.

Na de scherpe stijging van de lange rente tijdens het afgelopen kwartaal (van 3,80% naar 4,80% op tienjarige Amerikaanse staatsobligaties en van 2,40% naar 2,90% op Duitse Bunds) leeft bij veel beleggers de hoop op een status quo of zelfs een daling. Een beetje laat, mea culpa, maar we betwijfelen dat. De behoefte aan overheidsfinanciering is moeilijk terug te dringen en de besparingen die beschikbaar zijn om hieraan te voldoen, blijven ontoereikend zolang de wereldwijde bedrijvigheid aantrekkelijke beleggingsalternatieven biedt.

Wat zijn nu dan de marktvooruitzichten? Wij zijn ervan overtuigd dat de centrale banken zeker niet de rol van tovenaarsleerling willen spelen, waarmee ze de financiering van de overheidsuitgaven verder in gevaar zouden brengen. Daarnaast lijkt het ons onwaarschijnlijk dat de korte rente in de Verenigde Staten en Europa nog verder omhoog zal gaan, hoewel de meeste marktdeelnemers daar momenteel anders over denken. Onder deze omstandigheden zal de strijd tegen de inflatie minder prioriteit krijgen, zodat we een forse daling van de reële rente kunnen verwachten voor wat betreft de korte looptijden (minder dan vijf jaar). De ontwikkeling van de lange rente is nog steeds onzeker en dat blijft een punt van zorg voor vrijgevige overheden. Het vooruitzicht van een gematigde reële korte rente is gunstig voor de bedrijvigheid en zal dus een positieve impact hebben op bedrijfsobligaties. Wat aandelen betreft, zou het afnemende recessierisico nog steeds een positief effect moeten hebben op de waarderingen. Daar staat echter tegenover dat de nominale rente hoog is en dat het terugdringen van de overheidstekorten onvermijdelijk is geworden, wat een vertragend effect zal hebben op de economie. Meer dan ooit verdienen bedrijven met een lage schuldenlast en voorspelbare vooruitzichten de voorkeur.

En net als Godot kan de recessie nog lang op zich laten wachten ...

Hoogachtend,